Russland steuert auf einen 150-Milliarden-Dollar-Ausfallalptraum zu

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Russlands Wirtschaft bröckelt, seine Währung ist zusammengebrochen und seine Schulden sind Schrott. Als nächstes kommt ein potenzieller Zahlungsausfall, der Investoren Milliarden kosten und das Land von den meisten Finanzierungsmärkten ausschließen könnte.

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Warnlichter blinken, als die Regierung am Mittwoch mit der Zahlung von Zinsen in Höhe von 117 Millionen US-Dollar für Dollaranleihen beginnt, ein Schlüsselmoment für Schuldner, die bereits erlebt haben, wie der Wert ihrer Investitionen gesunken ist, seit Russland letzten Monat in die Ukraine einmarschiert ist.

Die Regierung sagt, dass alle Schulden bedient werden, allerdings in Rubel, solange die wegen des Krieges verhängten Sanktionen keine Abfindungen in Dollar zulassen. Die Nichtzahlung oder die Zahlung in lokaler Währung statt in Dollar würde die Uhr in Gang setzen, da eine potenzielle Welle von Zahlungsausfällen bei Fremdwährungsschulden in Höhe von etwa 150 Milliarden US-Dollar sowohl von der Regierung als auch von russischen Unternehmen, darunter Gazprom, Lukoil und Sberbank, geschuldet wird.

Ein solches Ereignis wird Erinnerungen an frühere Krisen wecken, einschließlich Russlands 1998, als es mit einigen auf Rubel lautenden Schulden in Verzug war, und Argentiniens drei Jahre später.

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Bei vielen der weltweit größten Vermögensverwalter, darunter BlackRock Inc. und Pacific Investment Management Co., werden Anzeichen eines drohenden finanziellen Schadens sichtbar. Aber er wird sich wahrscheinlich nicht auf diese riesigen Fonds beschränken. Da ein Großteil der russischen Schulden noch vor wenigen Wochen mit Investment Grade bewertet wurde, waren die Wertpapiere in den globalen Rentenportfolios und Benchmarks allgegenwärtig, was bedeutet, dass sich die Auswirkungen auf Pensionsfonds, Stiftungen und Stiftungen auswirken könnten.

Dies wird ein monumentaler Ausfall sein

Jonathan Prinz

„Dies wird ein monumentaler Ausfall sein“, sagte Jonathan Prin, Portfoliomanager bei Greylock Capital Associates. „Auf Dollarbasis wird dies der schwerwiegendste Zahlungsausfall der Schwellenmärkte seit dem Argentiniens sein. In Bezug auf die breiteren Marktauswirkungen ist dies wahrscheinlich der am weitesten verbreitete Zahlungsausfall der Schwellenländer seit Russland selbst im Jahr 1998.“

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Russland ist bereits ein kommerzieller Paria, gelähmt durch Sanktionen und den Exodus ausländischer Firmen wie Coca-Cola Co. und Volkswagen AG seit Kriegsbeginn. Die Regierung hat mit Kapitalverkehrskontrollen reagiert und den Geldabfluss eingeschränkt, um die Wirtschaft und den Rubel zu schützen.

Unternehmen und Haushalte stehen vor einem zweistelligen Wirtschaftseinbruch und einer Inflation, die sich auf 20 Prozent beschleunigt. Etwa die Hälfte der Devisenreserven des Landes – etwa 300 Milliarden US-Dollar – wurde nach Angaben des Finanzministers eingefroren. Unabhängig von der Politik des Kreml in Bezug auf die Zahlung von Auslandsschulden wird es für Unternehmen schwieriger, ihre Verpflichtungen zu bedienen, da die sinkende Nachfrage Umsätze und Gewinne beeinträchtigt.

Aufgrund der Sanktionen und verschiedener Erlasse, die Russland als Reaktion darauf erlassen hat, scheint ein Zahlungsausfall so gut wie unvermeidlich. Die Swap-Märkte gehen davon aus, dass dies in diesem Jahr mit einer Wahrscheinlichkeit von etwa 70 Prozent eintreten wird. Fitch Ratings sagt, dass es „unmittelbar bevorsteht“. Indikative Preise für die Anleihen des Landes bewerten einige von ihnen mit fast 20 US-Cent pro Dollar. Nur wenige Tage vor der Invasion wurden dieselben Banknoten überdurchschnittlich gehandelt.

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Abgesehen davon, dass Anleihen auf notleidende Niveaus abbröckelten, hat der Konflikt auf mehreren Märkten seine Spuren hinterlassen. Der Rubel ist in diesem Jahr gegenüber dem Dollar um etwa 35 Prozent gefallen, und der lokale Aktienhandel ist seit zwei Wochen geschlossen.

Die Zahlungsunfähigkeit Russlands Ende der 1990er Jahre betraf Inlandsschulden, sodass eine Zahlungsunfähigkeit in Fremdwährung die erste seit der Revolution von 1917 wäre, als die Bolschewiki sich weigerten, die Schulden des Zaren anzuerkennen.

Am Montag erließ das russische Finanzministerium eine Anordnung zur Zahlung der 117 Millionen US-Dollar, ohne die Währung anzugeben. Die Verwendung von Rubel ist keine Option für die Coupons dieser Woche, basierend auf den Bedingungen dieser Anleihen.

Wenn Russland seinen Verpflichtungen nicht nachkommt, gibt es technisch gesehen eine 30-tägige Nachfrist, die ihm bis zum 15. April Zeit gibt, es nachzuholen.

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Eine offizielle Ausfallerklärung könnte auch Ansprüche auf Credit Default Swaps auslösen, versicherungsähnliche Instrumente zur Deckung von Verlusten, wenn ein Land oder ein Unternehmen seinen Schuldenverpflichtungen nicht nachkommt.

Laut Siobhan Morden, einem Fixed-Income-Strategen bei Amherst Pierpont, wird Russlands dramatischer und plötzlicher Absturz von Investment-Grade in einen finanziellen No-Go-Bereich die Verluste für die Gläubiger verschlimmern.

„Wenn ein Zahlungsausfall aufgrund von politischem Missmanagement ein Bummelzugunglück ist, können Sie die wirtschaftlichen Auswirkungen verringern und Verluste eindämmen, indem Sie Vermögenswerte schrittweise verkaufen“, sagte sie. „Was dies einzigartig macht, ist, dass dies ein sehr plötzlicher Schock ist, der alle unvorbereitet trifft.“

Bei Franklin Resources Inc. reduzierte ein Fonds seine Bestände an russischen Anleihen um mehr als die Hälfte auf 194 Millionen US-Dollar zum 28. Februar. Die in Russland engagierten BlackRock-Fonds gingen nach der Invasion um mehr als 90 Prozent zurück, und die Kunden haben jetzt weniger als 1 Milliarde US-Dollar investiert, gegenüber etwa 18 Milliarden US-Dollar Ende Januar. Der Rückgang spiegelt wahrscheinlich eine Reihe von Faktoren wider, von Abschreibungen bis hin zu Kundenrückzahlungen seit Kriegsbeginn.

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Andere mit großem Engagement in Russland sind die Ashmore Group, ein Spezialist für Schwellenmärkte, während Capital Group und Fidelity laut von Bloomberg zusammengestellten Daten zu den Top-Haltern von russischen Dollaranleihen gehören.

Was dies einzigartig macht, ist, dass dies ein sehr plötzlicher Schock ist, der alle unvorbereitet trifft

Siobhan Morden

Etwa 120 Milliarden US-Dollar der derzeit ausstehenden Staats- und Unternehmensschulden lauten auf Dollar, der Großteil des Rests auf Euro, so die von Bloomberg zusammengestellten Daten. Rund 25 Milliarden US-Dollar wurden vom staatlichen Erdgasriesen Gazprom ausgegeben.

Obwohl die Verschuldung beträchtlich ist, reicht sie wahrscheinlich nicht aus, um ein systemisches Problem für die Finanzmärkte zu verursachen. Das ist die Ansicht der Geschäftsführerin des Internationalen Währungsfonds, Kristalina Georgieva, die am vergangenen Wochenende sagte, dass das Engagement der Banken „nicht systemrelevant“ sei.

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Eine Handvoll Staats-Eurobonds haben eine Vertragssprache, die Zahlungen in lokaler Währung zulässt, und einige Unternehmen haben ihre Schuldtitel über ausländische Tochtergesellschaften ausgegeben und verfügen über Offshore-Dollars. Dennoch besteht immer noch große Unsicherheit, zumal Clearstream und Euroclear den Rubel nicht mehr als Abrechnungswährung akzeptieren und russische Unternehmen von den meisten Transaktionen ausgeschlossen haben.

Wenn Anleihegläubiger am Mittwoch nicht in Dollar bezahlt werden, wäre das der Beginn eines sehr langen, komplizierten Prozesses. Die Geschichte ist ein unvollkommener Leitfaden, aber laut Carmen Reinhart, Chefökonomin der Weltbank, hält Russland bereits den Rekord für die längste Zeit zwischen einem Zahlungsausfall und einer Form der Abwicklung mit den Gläubigern, die fast sieben Jahrzehnte bis 1986 dauert.

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Was russische Unternehmen anbelangt, so stellt sich eine weitere Herausforderung, noch bevor auch nur ein einziges Unternehmen eine Zahlung für seine Verpflichtungen versäumt: Anwälte und Berater zu finden, die bereit sind, ihre Geschäfte zu übernehmen. Letzte Woche lehnte es JPMorgan Chase & Co. ab, die Suchmaschine Yandex NV bei einer möglichen Umschuldung zu beraten.

In der Zwischenzeit drohen mehrere Fristen. Der Kupon des Stahl- und Bergbauunternehmens Severstal ist am Mittwoch fällig, und sowohl Evraz als auch die Tinkoff Bank haben am Sonntag Zinszahlungen fällig. Gazprom hat nächste Woche Zahlungen, Emittenten wie die Ölraffinerie Sibur und das Goldminenunternehmen Polyus werden folgen.

Gläubiger von Unternehmen, die ihre Schulden nicht bezahlen, werden laut Tuck Hardie, einem Geschäftsführer der Finanzrestrukturierungsgruppe von Houlihan Lokey, in naher Zukunft wahrscheinlich nur begrenzte Rückgriffsmöglichkeiten haben.

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„Aus praktischen Gründen müssen sich die Leute vielleicht nur ein bisschen anstarren“, sagte Hardie. „Wenn sich das Unternehmen auf russischem Hoheitsgebiet befindet, können Sie sich nicht um seine Vermögenswerte kümmern. Wenn dies nicht der Fall ist, können Sie sehen, dass die Unternehmen proaktiv gerichtlichen Schutz beantragen, um Zwangsvollstreckungen zu verhindern, oder Sie sehen möglicherweise, dass sie Nachsichtsvereinbarungen mit Gläubigern treffen.“

Lee Buchheit, einer der bekanntesten Umschuldungsexperten der Welt, sagt, Anleger sollten sich auf eine lange Reise einstellen. Er weist darauf hin, dass Gläubiger Russland gegenüber aus moralischen und finanziellen Gründen besonders hart sein könnten.

„Es gibt nahezu universelle Unterstützung für die Ukraine, selbst unter normalerweise hartgesottenen institutionellen Anlegern. Einige dieser Investoren möchten vielleicht einen Schlag für die Sache ausführen“, sagte Buchheit. „Eine Möglichkeit, dies zu tun, wäre, nach Ablauf der Schonfristen für die Beschleunigung russischer Auslandsanleihen zu stimmen und die rechtliche Durchsetzung der Instrumente anzustreben. Es würde mich nicht überraschen, wenn sich einige Anleihegläubiger dazu bereitwilliger entscheiden würden, als wir es normalerweise nach einem Ausfall einer Staatsanleihe erleben.“

Bloomberg.com