TerraUSD (UST) ist ein algorithmischer Stablecoin, der an 1,00 $ gebunden ist. Aber am Abend des 19. Mai war es soweit Handel für 0,083 $.
Das soll natürlich nicht passieren, aber letzte Woche führte UST zusammen mit seiner verbundenen Münze Terra (LUNA) eine Art Todesspirale durch, die „in wenigen Tagen fast 50 Milliarden Dollar an Anlegervermögen vernichtete“, so die Aussage NYDIGs Newsletter vom 13. Mai.
Der Crash hat die Kryptobranche erschüttert, aber auch einige Fragen aufgeworfen: Geht es um ein einzelnes fehlerhaftes Projekt oder geht es auch um eine ganze Klasse von Kryptowährungen – algorithmische Stablecoins – die einen Arbitragemechanismus anstelle von Fiat-Reserven verwenden, um ihren Marktpreis stabil zu halten ? Das heißt, sind Algo Stables von Natur aus instabil?
Wie haben sich die Ereignisse der letzten Woche auf traditionellere Stablecoins ausgewirkt, wie Tether (USDT), die größte der Branche, die aber auch kurzzeitig ihre 1:1-Bindung an den US-Dollar verlor? Und was ist mit den Auswirkungen auf die Kryptowährung und den Blockchain-Raum im Allgemeinen – wurde auch er durch den Fall von UST überschattet?
Welche Lehren können aus den turbulenten Ereignissen der Woche gezogen werden, damit sich so etwas nicht wiederholt?
Können Algo-Ställe überleben?
Während sich der Staub legt, fragen einige, ob die UST/LUNA-Flatlining der Anfang vom Ende für algorithmische Stablecoins als Klasse bedeutet. Fürs Protokoll: Einige Algo Stables, einschließlich UST, können teilweise besichert sein, aber Algo Stables verlassen sich hauptsächlich auf die „Arbitrage“-Aktivitäten von Market Makern, um ihren Marktpreis von 1,00 $ zu halten.
Laut Ryan Clements, Assistenzprofessor an der juristischen Fakultät der Universität von Calgary, sind reine Algo-Ställe, die überhaupt keine Sicherheiten stellen, „von Natur aus zerbrechlich“. Sie „stützen sich auf zahlreiche Annahmen zur Betriebsstabilität, die weder sicher noch garantiert sind.“ Wie er Cointelegraph weiter erklärte:
„Insbesondere benötigen sie eine kontinuierliche Nachfrage, bereite Marktteilnehmer zur Arbitrage und zuverlässige Preisinformationen. Nichts davon ist sicher und alle waren in Krisenzeiten oder erhöhter Volatilität schwach.“
Aus diesen Gründen hätte der Bank Run auf LUNA und UST in der vergangenen Woche und die daraus resultierende „Todesspirale“ vorhergesagt werden können, sagte Clements, der es tatsächlich war gewarnt über so etwas in einem Papier vom Oktober 2021, das in der Wake Forest Law Review veröffentlicht wurde.
„Vor dem Scheitern von UST habe ich argumentiert, dass algorithmische Stablecoins – solche, die nicht vollständig besichert sind – ausschließlich auf Vertrauen in die wirtschaftlichen Anreize des zugrunde liegenden Ökosystems des Stablecoin-Emittenten beruhen. Infolgedessen ist nichts Stabiles an ihnen.“
„Ich sehe nicht, wie algorithmische Stablecoins überleben können“, sagte Yves Longchamp, Forschungsleiter bei der SEBA Bank – einer in der Schweiz regulierten Bank für digitale Vermögenswerte – gegenüber Cointelegraph. Der Drawdown der letzten Woche im Stablecoin-Bereich zeigte Folgendes:
„Nicht alle sind gleich geschaffen und Qualität zählt. Der relativ transparente, vollständig besicherte Fiat-Stablecoin USD Coin schneidet besser ab als der etwas undurchsichtige, vollständig besicherte Fiat-Stablecoin Tether, der wiederum besser abschneidet als der teilweise besicherte, algorithmische Stablecoin UST.“
Ist mehr Sicherheit die Antwort?
Andere, wie Ganesh Viswanath-Natraj, Assistenzprofessor für Finanzen an der Warwick Business School, stimmten zu, dass Algo-Stablecoins „von Natur aus zerbrechlich“ sind, aber nur insofern, als sie unterbesichert sind. Sie können durch „Dollarreserven oder ein Äquivalent in Stablecoins auf der Blockchain gestützt werden. Alternativ können sie ein System der Überbesicherung durch Smart Contracts einführen.“ Letzteres ist die Funktionsweise dezentraler Stablecoins wie Dai (DAI) und Fei (FEI).
Kyle Samani, Mitbegründer von Multicoin Capital, stimmte weitgehend zu. „Das Problem bei UST war nicht der Algorithmus, sondern das Fehlen von Sicherheiten.“
„Ein algorithmischer Stablecoin ist eine große Herausforderung“, sagt Campbell Harvey, Professor für Finanzen an der Duke University und Mitautor von DeFi und die Zukunft der Finanzen, sagte Cointelegraph. „Jedes Mal, wenn man unterbesichert ist, riskiert man einen sogenannten Bank Run.“
Was im UST-Fall noch schlimmer war, war, dass es eine angeschlossene Kryptowährung, LUNA, verwendete, um den Preis stabil zu halten. LUNA war „in hohem Maße mit dem Schicksal von UST korreliert“, sagte Harvey, und als einer zu sinken begann, folgte der andere, was den Preis des ersten Tokens noch weiter nach unten trieb, und so weiter. Er fügte hinzu:
„Bedeutet dies, dass es schwierig sein wird, einen weiteren algorithmischen Stablecoin auf den Markt zu bringen? Ja. Bedeutet dies, dass die Idee verschwindet? Da bin ich mir nicht sicher. Ich würde niemals nie sagen.“
Sicherer ist, dass UST ein fehlerhaftes Modell verwendete, unzureichende Belastungstests durchführte und nicht über Schaltkreisunterbrechungsmechanismen verfügte, um den Sturz zu stoppen, als die Todesspirale begann, sagte Harvey.
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Werden Algo-Ställe überhaupt benötigt?
Man hört immer wieder, dass algorithmische Stablecoins ein „faszinierendes“ Experiment mit wichtigen Implikationen für die Zukunft des globalen Finanzwesens sind. Tatsächlich wird eine rein algorithmische Stablecoin, die die Betriebsstabilität ohne Reserven aufrechterhält, manchmal als der „heilige Gral“ in der Entwicklung der dezentralisierten Finanzen (DeFi) angesehen, sagte Clements gegenüber Cointelegraph und fügte hinzu:
„Das liegt daran, dass es, wenn es erreicht werden könnte, kapitaleffizient skalieren und dennoch ‚zensurresistent‘ sein könnte.“
„Wir brauchen einen dezentralen Stablecoin“, sagt Emin Gün Sirer, Gründer und CEO von Ava Labs. erklärt letzte Woche. „Fiat-unterstützte Ställe unterliegen der rechtlichen Beschlagnahme und Gefangennahme. Eine dezentrale Wirtschaft braucht eine dezentrale Stablecoin, deren Backing Store nicht eingefroren oder beschlagnahmt werden kann.“
Werden Stablecoins beschlagnahmt? „Das ist sicherlich richtig“, kommentierte Samani, „aber es war in der Vergangenheit kein großes Problem. Im Allgemeinen denke ich, dass die meisten Menschen dieses Risiko überschätzen.“
„Ich verstehe das Argument“, sagte Todd Phillips, Direktor für Finanzregulierung und Unternehmensführung beim Center for American Progress und ehemaliger Anwalt der Federal Deposit Insurance Corporation, gegenüber Cointelegraph.
Was er jedoch nicht verstehen kann, ist, wie dezentralisierte Vermögenswerte dieses Rätsel umgehen: Dezentralisierte Vermögenswerte sind ausnahmslos volatiler als traditionelle Vermögenswerte und versprechen daher, dass ihre Vermögenswerte einen stabilen Wert halten – und sie nicht mit stabilen Vermögenswerten wie den USA unterstützen Dollar, aber mit anderen dezentralisierten Vermögenswerten wie LUNA oder einem Arbitragemechanismus – verlangt letztendlich nur nach einem UST-ähnlichen Szenario.
Viele haben Terra und sein „fehlerhaftes“ Stablecoin-Modell letzte Woche bedauert, aber vielleicht ist die Vorstellung eines algorithmischen Stablecoin an sich gar nicht so abwegig, besonders wenn man eine historischere Sicht auf Geld hat. Schauen Sie sich an, wie sich der US-Dollar und andere Währungen in Bezug auf ihre Deckung oder „Reserven“ entwickelt haben, sagte Alex McDougall, der Präsident und COO von Stablecorp – einem kanadischen Fintech-Unternehmen, gegenüber Cointelegraph – und erklärte weiter:
“Fiat-Währungen begannen als “vollständig gedeckt”, wie durch Gold, Silber usw., und entwickelten sich zu im Grunde algorithmischen Währungen, wobei die Zentralbanken der undurchsichtige Algorithmus waren, der ihren Wert untermauerte und verwaltete.”
Konsequenzen für Krypto im Allgemeinen
Wird der Zusammenbruch von TerraUSD längerfristig einen nachhaltigen Einfluss auf die größere Kryptowährungs- und Blockchain-Welt haben?
„Es wird dazu beitragen, klare Prinzipien für das Stablecoin-Design und die Notwendigkeit stabiler und flüssiger Reserven zu formulieren, um die Bindung jederzeit zu stützen“, sagte Viswanath-Natraj. „Für die Regulierungsbehörden ist dies eine Gelegenheit, Regeln für die Prüfung und die Kapitalanforderungen für Stablecoin-Emittenten einzuführen.“
Clements sieht bereits einige Veränderungen im Stablecoin-Umfeld. „Angesichts des Scheiterns von Terra und der Ansteckung, die es auf den Kryptomärkten verursacht hat, hat sich die Nachfrage zu vollständig oder überbesicherten Formen verlagert.“
Stablecoins sind größtenteils ein US-Phänomen, aber der UST-Crash könnte auch Auswirkungen auf Europa haben, sagte Oldrich Peslar, Rechtsberater beim Rockaway Blockchain Fund – einer Schweizer Risikokapitalgesellschaft – gegenüber Cointelegraph. Zum Beispiel:
„In der EU wird darüber diskutiert, ob es für alle Stablecoins einen echten gesetzlichen Rückzahlungsanspruch geben soll, ob sie immer mindestens 1:1 unterlegt sein sollten und ob die Ausgabe von Stablecoins gestoppt werden kann, wenn sie auch wachsen groß oder sogar, ob die Verordnung für dezentralisierte Stablecoins gelten sollte.“
„Die UST-Saga“, fuhr Peslar fort, „könnte eher als Vorwand für eine strengere Regulierung als für einen sanfteren Ansatz dienen.“
Longchamp sagte voraus, dass „algorithmische Stablecoins unter Druck stehen und wahrscheinlich nicht Teil der kommenden Regulierung sein werden“ in Europa – was für Algo Stables nicht gut ist, denn in Europa ist Regulierung gleichbedeutend mit Akzeptanz. „Meine Vorhersage wäre, dass nur geprüfte Asset-Backed Stablecoins reguliert und gefördert werden.“
Die Ereignisse der letzten Woche könnten sogar die Bildung von institutionellem Kapital und Risikokapital für Stablecoin- und DeFi-Projekte zumindest kurzfristig „abkühlen“, schlug Clements vor. Es wird wahrscheinlich auch die Bildung einer Regulierungspolitik in den USA und international in Bezug auf alle Stablecoin-Formen beschleunigen, „taxonomische Formen identifizieren und Betriebsmodelle unterscheiden“. Dies ist erforderlich, da algorithmische Versionen von Stablecoins „nicht stabil sind und von den vollständig besicherten Formen unterschieden werden sollten“.
Es könnte sogar Privatinvestitionen in Kryptomärkte insgesamt entmutigen, „angesichts der Auswirkungen des Scheiterns von Terra auf den größeren Markt“, fügte Clements hinzu.
Auf der positiven Seite hat sich Bitcoin (BTC), die älteste und größte Kryptowährung nach Marktkapitalisierung, die oft als Leitplanke für die gesamte Branche angesehen wird, letzte Woche relativ gut gehalten. „Obwohl der Markt zusammenbrach und BTC den größten Teil seines Wertes verlor, ist sein Preis nahe bei 30.000 $ geblieben, was hoch ist“, sagte Longchamp. „Der Wert, den Blockchain und Krypto auf dem Markt bieten, bleibt stark.“
Im Stablecoin-Bereich waren die Leistungen gemischt. „Was waren die Auswirkungen auf DAI? Es gab keine Auswirkungen“, sagte Harvey und verwies auf die führende dezentralisierte Stablecoin. „Welche Auswirkungen hatte FEI, ein weiterer dezentraler Stablecoin? Es gab keine Auswirkungen. Es gab keine Auswirkungen, weil diese Münzen überbesichert waren und mehrere Mechanismen haben, um sicherzustellen, dass die Bindung so nah wie möglich an einem Dollar bleibt.“
„Was ist mit USDC passiert? Nichts“, fuhr Harvey fort und spielte auf USD Coin (USDC) an, die zentralisierte Stablecoin mit einer 1:1-USD-Unterstützung. „Aber was ist mit Tether? Tether ist eine zentralisierte Stablecoin, die durch Fiat gedeckt ist, aber Tether ist so undurchsichtig, dass wir nicht wissen, was die Sicherheit ist.“ Das Ergebnis: „Tether hat einen Schlag abbekommen“, weil „die Leute sagten: ‚Nun, vielleicht ist das nur eine ähnliche Situation wie UST.’“ Seine Undurchsichtigkeit wurde dagegen gehalten, schlug er vor.
Tether, zu seiner Verteidigung, behauptet in einer Erklärung vom 19. Mai, dass „Tether es nie versäumt hat, eine Rücknahmeanfrage von einem seiner verifizierten Kunden zu erfüllen.“ Und an der Reservenfront sagte Tether, dass es seine Investitionen in Commercial Paper, für die es kritisiert wurde, reduziere und seine Bestände an US-Treasury Bills erhöhe.
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Gewonnene Erkenntnisse?
Welche Lehren können schließlich aus dem UST-Tumult gezogen werden? Man könne wohl davon ausgehen, dass die „Suche“ nach einem rein algorithmischen Stablecoin unter den DeFi-Entwicklern weitergehen werde, sagte Clements gegenüber Cointelegraph. Es ist jedoch wichtig, dass dies „innerhalb eines regulatorischen Umfelds erfolgt, das über ausreichende Schutzmaßnahmen und Offenlegungen für Verbraucher und Anleger verfügt“.
Die letzte Woche hat uns laut Phillips der Krypto-Regulierung in den USA näher gebracht, „zumindest hoffe ich das, denn wir brauchen Regulierung, damit Anleger nicht verletzt werden“. Zumindest sollten sie vor den Risiken gewarnt werden.
Angesichts der Tatsache, dass sich die Krypto- und Blockchain-Industrie noch in der frühen Pubertät befindet – erst 13 Jahre alt – sollte wahrscheinlich mit periodischen Ausfällen wie UST/LUNA gerechnet werden, fügte Harvey hinzu, obwohl „wir hoffen, dass die Häufigkeit und das Ausmaß abnehmen“.
Eine gewisse philosophische Gelassenheit könnte auch angebracht sein. „Wir müssen die Position einnehmen, dass wir zu 1 % in diese Störung eingreifen, indem wir dezentrale Finanz- und Blockchain-Technologie verwenden, und es wird ein steiniger Weg“, sagte Harvey und fügte hinzu:
„Die Probleme, die DeFi löst, sind sehr umfangreich. Es gibt viel Versprechen. Aber es ist noch früh und es wird viele Iterationen geben, bevor wir es richtig hinbekommen.“